（原标题：短期仍有波折，但债市的机会已经临近）

2020年，新冠疫情的突然爆发打乱了全球资本市场的节奏，全球产业链循环被迫停滞，企业现金流断裂。疫情初期，全球央行均采取了超常规的货币宽松政策，大量投放基础货币维持市场流动性充裕，旨在尽可能保住市场主体，遏止经济下滑。在充裕流动性的推动下，国内股市债市都走出了一波牛市，10年国债收益率较疫情前下行了接近60bp，最低成交在2.50%附近。

随着国内疫情逐步得到控制，经济也缓慢恢复至接近疫情前水平，除了制造业投资和消费仍然偏弱以外，基建和房地产的快速恢复是主要的推动力。但是相应的，前期的超常规政策也在逐步退出。5月以来，央行没有因为地方债和抗疫特别国债的大量发行而用降准进行对冲，而是通过公开市场操作平滑资金面波动，DR007加权利率也从3、4月1.5%的中枢水平上行至2.2%左右，而债市也在资金利率抬升、新券供给压力下经历了一波先熊陡、后熊平的下跌。股市方面，由于经济恢复情况较好，以及美债收益率维持低位带来的热钱溢出效应，外资流入A股市场带来了一波行情，进一步推升了市场风险偏好，10年国债收益率上行至3.10%附近，至接近2019年末水平。

目前，在海外疫情依然比较严重，多国已经出现了二次爆发的背景下，全球经济依然面临较大的不确定性。经济出现过热使得央行进一步收紧货币政策的概率不大，因此我们认为收益率曲线短端基本已经调整到位，后续大概率会随着资金面波动。另一方面，前期超宽松的信用政策也出现了边际变化：高层对于社融和M2增速的表述从“显著高于名义GDP增速”变成了“保持合理增长”，意味着继5月宽货币政策回归正常化以后，信用的快速扩张也将迎来拐点，虽然在疫情尚未结束的大背景下不会快速收紧，但后续社融和M2同比增速会缓步下行。

那么，债市是否即将开启一波上涨行情呢？我们认为，长端利率品种可能还要在当前位置震荡一段时间：

从基本面角度看，目前经济依然处于环比改善的过程中，虽然7月的洪涝灾害对数据造成了一定扰动，但8月以来水泥价格出现了快速反弹，螺纹钢库存再次开启去化，M1增速持续改善（可能和房地产销售较为强劲有关），后续经济数据有再次冲高的可能。另一方面，8、9月债市面临着较大的专项债供给压力，长端利率走势大概率会随着市场预期差的变化窄幅震荡。但社融增速的见顶回落也预示着本轮经济复苏接近尾声，长端收益率上行空间有限。

从风险偏好角度看，后续M2增速-名义GDP增速剪刀差的收窄意味着广义流动性边际收紧，股市再出现指数级别的行情概率较小，可能更多以结构性行情为主。而随着美国大选的临近，市场波动大幅上升几乎是确定性事件，若出现冲击性事件打压风险偏好对债市会形成一定利好。